¿A
quién le debe España un billón de euros?
http://economia.elpais.com/economia/2014/02/21/actualidad/1393018432_415081.html
La crisis ha
provocado que el endeudamiento público se coloque en su nivel más alto del
último siglo.
La banca
local gana peso entre los acreedores del Estado
AMANDA MARS Comunidad de
Madrid 23 FEB 2014 - 01:00 CET16
“Hay 50 maneras de dejar a tu amante, y tal
vez haya aún más de perder el dinero invertido: comprar el puente de Brooklyn;
apostar a que los Cubs ganarán las series mundiales; o haber invertido en 2013
en bonos del Tesoro estadounidense a 30 años, por citar tan solo unos cuantos
ejemplos. Dado que puentes y béisbol probablemente no les resulten de gran
interés, hablemos más bien de cómo evitar que su inversión termine mal en 2014”.
Bill Gross, que arrancaba así su informe mensual
correspondiente a enero, no es un tipo conocido en los bares o plazas
españolas, en las conversaciones de café o peluquerías, pero es uno de los
grandes acreedores de España. La empresa que fundó, Pimco,
la mayor gestora de renta fija del mundo, es uno de los agentes que más mueven la cotización de los bonos españoles en el
mercado, uno de los fondos que han encarnado el tan traído y llevado
retorno de la inversión extranjera a la deuda.
España
debía 961.555 millones de euros al cierre de 2013, sumando las emisiones de Tesoro Público, los
créditos y el pasivo del resto de administraciones públicas.
Equivale al 94% del PIB,
el nivel más alto de los últimos 100 años, al filo del billón. El volumen de
pasivo se ha duplicado con la crisis.
En los dos últimos años, se ha
disparado en 230.000 millones, unos 24 puntos del PIB.
Aparte de a Gross, ¿a quién le debe el
dinero España? No se puede conocer la cartera de capital prestado de
cada institución, porque no todas tienen por qué comunicar sus posiciones
globales, aunque si hubiese que buscar al principal prestamista individual con
toda probabilidad habría que llamar a la Seguridad
Social: más del 90% de su fondo de
reserva está colocado en pasivo público y en la recta final del año rondaba los
60.000 millones.
Pero ha sido
el Banco Central Europeo (BCE), con su programa
de compra de bonos en 2011; la banca española —impulsada precisamente por la
financiación del BCE— y la reconciliación con los inversores internacionales
los que han hecho posible el aumento de la deuda.
La crisis ha
cambiado el reparto del pastel: en términos relativos, la banca ha aumentado su
peso en el total de los tenedores de bonos y letras del Tesoro a vencimiento
(es decir, excluyendo los repos u operaciones de recompra y simultáneas) del 30% del total en 2008, hasta el
35% del pasado noviembre, último dato disponible.
No obstante,
ha empezado a replegarse en los últimos meses. Al acabar 2012 tocó su récord y
significaba el 36,4%. En cambio, aunque la inversión extranjera batió su récord
en cifras absolutas en las mismas fechas (con 261.292 millones de cartera a
vencimiento), su peso relativo ha encogido del 45% del total en 2008 al 38,6%
actual.
“Mientras más deudas se tienen, más crédito
se tiene, mientras menos acreedores se tienen, menos ayuda se puede esperar”.
Este es uno de los axiomas que Balza recogía en
librito humorístico que tituló
El
arte de pagar sus deudas (sin gastar un céntimo). Nota del autor del blog: en Perú creo le llaman endeudarse
en cascada ósea tapas un hueco con otro mayor.
Un problema
de España es que ha perdido a algunos de ellos: el sector privado ahorra poco
y, además, siempre ha primado los bienes inmobiliarios.
“Eso nos hace muy
dependientes de la inversión de extranjera, lo que nos deja a merced de las
turbulencias financieras, y de nuestros bancos. Pero si tenemos en cuenta que
estas entidades están financiadas por el sector, nuestra dependencia externa es
en realidad mucho más elevada”, advierte Javier Andrés,
catedrático de Fundamentos del Análisis Económico de la
Universidad de Valencia.
Los
particulares tienen un total de 4.858 millones de euros en deuda del Estado a
vencimiento, frente a los más de 6.200 que llegaron a poseer en 2008. Su
cartera solo supone un 0,72% del total de la deuda emitida por el Tesoro, cuando
antes de la crisis poseían casi el 2%. Las empresas españolas no financieras,
en cambio, acumulaban 15.972 millones, tan solo el 2,36% del total, un nivel
similar al de 2008, si bien en la cartera registrada (la que incluye los
repos), se ha contraído su participación del 8% al 3% en diciembre.
“El factor externo es
lo que te da la volatilidad en España porque se producen las entradas y salidas
[mientras que la inversión doméstica es más estable] aunque en el caso de
Alemania, por ejemplo, la inversión foránea juega al revés, es contracíclica,
cuando vienen mal dadas, los bonos alemanes son un refugio”, apunta el economista José Carlos Díez.
Nicola
Mai, vicepresidente y
gestor de carteras de Pimco, explica que la
mejora de últimos 18 meses, en los que los intereses de los bonos han bajado
significativamente, se debe tanto a los esfuerzos internos como los de la zona
euro.
“El Gobierno ha puesto
en marcha reformas que han ayudado al país a recuperar competitividad y poner
la balanza por cuenta corriente en terreno positivo, desde un déficit que
estaba en el 10% en 2008”, afirma Mai, mientras que la implicación del BCE por la liquidez y las promesas de respaldo “han
resultado claves para contener la crisis”.
La huida de inversión de los mercados
emergentes también ha beneficiado a los activos del sur de Europa. Pimco, no obstante, deja claro que
España sigue siendo una inversión enmarcada en la cartera de riesgo y prefiere
títulos de vencimientos de corto plazo. “El crecimiento y los retos políticos
significan que nos mantenemos prudentes en el medio plazo y vemos la exposición
soberana a España como una fuente de riesgo crediticio”, señala Mai.
Aun así, el fondo admite que la situación ha evolucionado bien en materia de
reformas y confía en la reactivación, con lo que se manifiesta “cómodo con
tenencia de deuda de relativamente cortos vencimientos”.
Otro factor
que ha movido los mercados se debe a que en lo peor de la crisis también muchas
aseguradoras que abandonaron el papel español en busca de refugios de riesgo
mínimo —y rentabilidad equivalente: baja, a veces inexistentes— necesitan
volver a generar plusvalías. “Las aseguradoras y fondos de pensiones pueden
pasar dos o tres años reduciendo la retribución de sus pensionistas por la alta
volatilidad, porque son muy conservadoras, pero
no pueden hacerlo durante mucho más tiempo. Para no perder dinero a seis o
nueve años necesitan una rentabilidad media del 3,25%
y vuelven al mercado para recuperar lo perdido”, explica un gestor de Londres
que prefiere guardar anonimato. “Blackrock,
JPMorgan, Fidelity, Pimco, Carmignac… si uno piensa en todas las
grandes, no se equivoca al calcular que han estado invirtiendo”, añade
otro gestor.
En España,
la inversión extranjera comenzó a recuperar desde el verano de 2012, cuando el
BCE dejó claro que tomaría todas las medidas necesarias para defender el euro y
frenó la especulación. Además, la mejora de los grandes indicadores económicos
y el mayor apetito por el riesgo han colocado el papel de España e Italia como
un producto de moda. A mayor demanda, menor es la rentabilidad con las que los
inversores se conforman, así que el bono
a 10 años, la principal referencia, se pagaba esta semana a un 3,54%, el nivel más bajo desde un 2006 de bonanza,
frente al 5,3% que estos mismo títulos tenían que pagar hace tan solo un año.
La comparación resulta más llamativa en los títulos a dos años, cuya rentabilidad, del 0,78%,
es la mínima de toda la etapa del euro y queda a años luz de ese 6,5% que este
mismo activo llegó a pagar en el verano maldito de 2012, en el que España tuvo
que pedir el rescate europeo para la banca.
La avidez de
los bancos españoles por los bonos se explica por una operación financiera
irresistible, el carry trade, que consiste en
lograr dinero prácticamente gratis del
BCE (con intereses cercanos al cero) para colocarlo en deuda del Tesoro
(que ahora cotiza al 3,5% a 10 años, pero estuvo sobre el 4% la mayor parte de
2013) y embolsarse la diferencia. Bruselas
llamó la atención al sector por que los estímulos del banco central
primaban la compra de bonos frente a la concesión del crédito.
La cartera
de deuda del Estado de las entidades españolas se situaba al cerrar 2011 en
algo más de 201.000 millones, mientras que el pasado junio alcanzó un máximo
histórico de 263.000 millones, aunque acabó el año con un retroceso de casi
30.000 millones. Era el 9% de todos sus activos en octubre de 2013, aún por
debajo del 11% en el que se encontraba antes del euro, a finales de 1998, según
los datos del Fondo Monetario Internacional (FMI).
El idilio de
los bancos españoles con su deuda se frenó en la recta final del año por las
dudas que generaban su valoración de cara a las futuras pruebas de resistencia
de la banca.
El FMI
advirtió esta semana, de hecho, sobre este elevada exposición. El BBVA,
por ejemplo, tenía 32.500 millones de euros en
títulos españoles en junio de 2013, mientras que seis meses después se había
replegado hasta los 29.600, con criterios de la Autoridad Bancaria Europea (EBA).
Pero en
conjunto, sumando los bonos del Estado y los créditos con las administraciones
los dos principales bancos de España —Santander y BBVA— acumulan una deuda
pública de más de 90.000 millones, el 10% del total.
También el BCE tiene una porción jugosa del pasivo, 38.800 millones, fruto del
programa de compra de bonos que llevó a cabo sobre todo en 2011, según las
cuentas publicadas esta semana.
La
vuelta del dinero internacional viene sobre todo de Reino Unido
y
EE UU
Los bonos y
letras del BCE forman parte de todo ese apartado de inversores no residente que
publica el Tesoro. Desde 2011 el Tesoro no desagrega la distribución por países
de las tenencias de deuda extranjera. Pero sí hay datos disponibles de la
última emisión sindicada, realizada en pasado 22 de enero y que sirvió para
colocar 10.000 millones de euros en bonos a 10 años, con una demanda récord de
casi 40.000 millones.
Seis
de cada 10 euros fueron
invertidos por instituciones foráneas y la
mayoría de fuera de la eurozona: Reino Unido, con
un 29%; Estados Unidos con un 8%; y los países escandinavos con un 6%.
En general,
más allá de este sindicado, “sabemos que los inversores japoneses han
vuelto en pequeña medida y que se reforzarán en cuanto se confirme que sube la
calificación crediticia de España”,
apuntan
fuentes del mercado.
Precisamente,
el viernes Moody's mejoró de la nota de España por primera vez desde 2010.
La economía
española ha logrado poner su PIB fuera del retroceso y recortar su déficit
público, pero las notas de las agencias de calificación tienen al país a solo
un escalón de distancia del bono basura, salvo Moody's, que la ha puesto a dos
escalones.
Y esta
situación, independientemente de la mejora de la imagen exterior, implica que
muchos fondos o aseguradores sencillamente, por su propia regulación, tienen
prohibido invertir en este tipo de activos.
Moody's
coloca la deuda española a dos escalones del bono basura en lugar de uno
En este
sentido, otras fuentes del mercado apuntan que “mientras los inversores
anglosajones han regresado a sus posiciones en deuda soberana, otros europeos,
alemanes, o franceses, aún no lo han hecho”. No hay información de los fondos soberanos
chinos, a los que hace un par de años sí se les atribuían entradas.
Joseph
de Di Censo, gestor de renta fija de Blackrock, confirma que el grupo tiene “una posición inversora
favorable a los bonos españoles y está moderadamente sobreponderado en algunas
carteras”. Para Blakcrock, lo que podría truncar esta placidez “una
reversión repentina de la balanza comercial, ya sea por la ralentización de las
exportaciones o por un aumento de las importaciones. Otro riesgo es la fatiga
reformista en cuando a medidas fiscales o estructurales”.
Pero hay,
mucho más, que no depende de políticas internas y que puede oscurecer la marcha
de la deuda pública en los mercados. La mejora de los indicadores, los
recortes, las tan traídas y llevadas reformas, pero, sobre todo, el respaldo
del BCE abona la previsión de que el bono español seguirá resultando deseado en
los mercados a lo largo de 2014 “¿Qué
pasará con este tipo de inversores si la economía se recupera y la deuda alemana se pone al 3%?
Pues que dejarán de comprar deuda española y primarán la germana.
Pero
mientras los tipos sigan tan bajos, dentro de Europa, solo pueden comprar España e Italia”, zanja un estratega de
Londres.
Un
lastre difícil de reducir
El Gobierno
ya tiene asumido que la deuda pública española seguirá creciendo hasta superar
en 2015 esa barrera simbólica del 100% del producto
interior bruto (PIB).
Tamaño
volumen implica que todo lo que se
ahorra por los menores intereses que le exigen los inversores al Tesoro
público se evapora por el aumento del
lastre total en términos absolutos.
Para este
año se han presupuestado 36.662 millones
para pagar intereses, un 10% más que lo ejecutado en 2013, a pesar de la
mejora de los mercados.
Un gestor de
Londres explica que “con los bajos cupones (la rentabilidad) de los bonos, el lastre se
puede soportar, el problema es que no sabes cuando te viene un shock en los
mercados”.
“La
situación actual es insostenible. La deuda pública española ha aumentado 22,9 puntos del PIB entre diciembre de 2011 y septiembre de
2013.
El
gasto público sigue creciendo, hasta el 48,3% del PIB en septiembre de 2013.
Y la deuda
nacional en los balances bancarios se sitúa próxima a 300.000 millones, el 10%
del activo. Solo el BCE se interpone en el círculo maléfico entre el soberano y
la solvencia”. Esto es lo que el economista David
Taguas, fallecido el pasado jueves, escribió en su último artículo
publicado en este periódico el pasado 10 de febrero.
Hoy poy hoy,
en general, nadie espera que España necesite el auxilio de sus socios europeos
pero precisa reducir esta tasa porque
cualquier sacudida en los tipos de interés puede volver a poner a la solvencia
española en aprietos.
“Hay
países que tienen una deuda superior al 100% del PIB,
Italia, por ejemplo, o Bélgica, pero España no puede mantenerla así
porque las fluctuaciones del PIB, en las crisis, son muy agudas, y el pasivo
crece mucho, así que es necesario este margen. Si la crisis no hubiese empezado
con la deuda en el 36%, ¿dónde estaríamos ahora?”, se pregunta Javier
Andrés, catedrático de la Universidad de Valencia.
La reducción del endeudamiento en
España no cuenta con el crecimiento económico como aliado —las previsiones apuntan a una tasa
cercana al 1% en 2014— y la baja inflación es un
trabajo, ya que la ratio mide la deuda en términos nominales sobre el PIB
nominal. “Además de los esfuerzos de consolidación fiscal pura y dura, con un
poco más de inflación de la que tenemos ahora nos sería más fácil, sería una
gran ayuda si el BCE lo permitiera”, añade Andrés.
España, aun
así, está todavía lejos de países como Grecia, cuyo excesivo endeudamiento sí
ha llevado a una quita de deuda pública. “El nivel es alto pero no excesivo, lo
principal es asegurarse el superávit primario (que las cuentas públicas cierren
son superávit antes del pago de intereses)”, explica José Luis Martínez Campuzano, para lo que es necesario
continuar con el ajuste de gasto público.
Nicola Mai,
de Pimco, abunda en ello: “es clave completar el necesario ajuste fiscal y los
esfuerzos reformistas y, para que esto tenga éxito, España
necesita ser ayudada a nivel europeo por la política monetaria expansiva, la
cual evita que el país entre en una situación de deflación”.
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