La venganza del Bundesbank significa serios problemas para Italia
El peligro real para Italia es que pueda ser asfixiada lentamente por costos de endeudamiento insostenibles.
El Banco Central Europeo puede rescatar a Italia o salvar su credibilidad en Alemania. Luchará por hacer ambas cosas.
Con la inflación en un máximo de cincuenta años en Alemania, 14% en los Países Bajos y 25% en Estonia, es políticamente imposible seguir absorbiendo la emisión de deuda de Italia bajo el pretexto de la política monetaria. La caída del euro a la paridad del dólar ha sido la gota que colmó el vaso. El Bundesbank ha perdido la paciencia.
El BCE se encuentra en el peor desorden interno desde las profundidades de la crisis de deuda de la eurozona. Los halcones y las palomas se contradicen diariamente sobre la estrategia fundamental. Los mercados no tienen idea de cómo se supone que funciona la nueva herramienta 'antipropagación' (TPI) para proteger a Italia, o si es legal fuera de una emergencia. “Es un completo desastre. Christine Lagarde ha perdido el control y no muestra ningún liderazgo”, dijo una fuente cercana al Bundesbank.
“Nuestras monedas son estables porque la gente confía en que preservaremos su poder adquisitivo. No honrar esta confianza puede tener grandes costos políticos” , dijo en Jackson Hole.
“La historia está llena de ejemplos de inflación alta y persistente que causa malestar social. Las pérdidas repentinas y grandes en el poder adquisitivo pueden poner a prueba incluso las democracias estables”, dijo.
La Sra. Schnabel dijo que los que mueven y agitan las finanzas ya no creen en las garantías del BCE. Sospechan que siempre preferirá dejar que la inflación aumente en lugar de sacrificar el crecimiento, si se ve obligado a elegir. “Se necesita una acción decidida para romper estas percepciones”, dijo.
Su discurso fue un trueno. Dijo que era "en gran medida irrelevante" si el aumento de la inflación es causado por un shock de oferta externa o por una demanda interna. La institución debe tomar medidas preventivas para evitar el riesgo de una espiral inflacionaria autoalimentada como una póliza de seguro, incluso si esto puede significar un exceso monetario.
Debe diseñar una recesión ahora para evitar algo peor más adelante. Esta es la voz del viejo Bundesbank.
Fue una advertencia explícita de que el BCE ya no establecería una política para limitar los rendimientos de los bonos de los estados vulnerables. Los fondos de cobertura difícilmente podrían recibir una invitación más clara para revivir el comercio de 'Italia corta'.
“Llevamos cortos desde principios de año. Parecía que los problemas de Italia habían desaparecido, pero eso fue solo porque el BCE estaba comprando más del 100% de la oferta de deuda neta. No pueden seguir haciendo eso ahora”, dijo Mark Dowding de BlueBay Asset Management.
El Fondo Monetario Internacional dijo en su último informe del 'Artículo IV' que los extranjeros han sacado 70.000 millones de euros netos de Italia en los últimos seis meses. Advirtió sobre un "círculo vicioso entre el soberano y los bancos" a medida que aumentan los rendimientos de la deuda italiana.
El riesgo está más concentrado que hace una década, ya que QE alentó activamente a los bancos italianos a jugar al carry trade y adquirir incluso deuda soberana italiana. El infame doom-loop de 2011-2012 está vivo y coleando. La unión bancaria de la eurozona que se suponía que eliminaría este desorden únicamente europeo nunca sucedió.
Los rendimientos de la deuda italiana a 10 años se han disparado a un máximo de nueve años de casi el 4% . Los diferenciales de riesgo han alcanzado los 240 puntos, el doble del nivel cuando Mario Draghi fue reclutado para salvar al país el año pasado.
El FMI describió una posible reacción en cadena en la que el aumento de los rendimientos causa pérdidas a los bancos, que luego reducen los préstamos y provocan una contracción del crédito, que a su vez conduce a una caída más profunda en una espiral perniciosa.
Es un momento político incómodo para que el BCE esté arrancando el escudo de la deuda de Italia . Si las encuestas son correctas, el país elegirá un gobierno euroescéptico, de extrema derecha y libre gasto el 25 de septiembre, encabezado por la italiana “Marine Le Pen”.
Italia ha emergido de la pandemia con una carga de deuda del 150% del PIB, 15 puntos más que antes de Covid y acercándose al punto de no retorno para un prestatario sub-soberano incapaz de controlar su propia moneda. Tiene más obligaciones con el nexo de pagos Target2 del BCE cerca del 30% del PIB.
Las circunstancias de hoy son diferentes a las elecciones del terremoto de principios de 2018, cuando la Lega nacionalista y el utópico Movimiento Cinco Estrellas llegaron al poder, o lo que parecía poder, en un grito primordial contra el orden existente, con una moneda paralela "minibot" escrita en el acuerdo de coalición.
Ese episodio nunca fue lo que parecía, por supuesto. El presidente pro-euro usó su amplia autoridad constitucional para asegurar que los mandarines capaces de Italia mantuvieran todas las palancas de control sobre la economía. Los rebeldes fueron cooptados al estilo italiano.
La alianza Meloni ha hecho las paces con el euro. Al menos es un acto de buena conducta, cuidadoso de no poner en peligro las subvenciones y los préstamos del Fondo de Recuperación de Pandemia de 800 mil millones de euros de la UE. La Sra. Meloni no es una lanzadora de bombas. Ella ha despreciado a Vladimir Putin, persuadiendo a su partido para que se apegue a la alianza de la OTAN.
“Si la gente está acortando a Italia esperando que explote pronto, se sentirán decepcionados. Pero eventualmente serán un problema”, dijo Lorenzo Codogno, ex economista jefe del tesoro italiano y ahora en LC Macro.
Esta vez es un drama lento, pero posiblemente más peligroso. El problema central de Italia es la combinación tóxica de una deuda pública elevada que se cruza con una tasa de crecimiento tendencial cercana a cero. Un detalle impactante del informe del FMI es que la productividad total de los factores ha caído un 13,5% desde 2000.
Draghi no ha tenido tiempo de impulsar las reformas radicales necesarias para rescatar a Italia de este mal equilibrio. Su reestructuración planificada de los sistemas de pensiones e impuestos se ha estancado. “En el margen, Draghi está logrando algunas reformas, pero muchas todavía están en el aire”, dijo Codogno.
La alianza Meloni despotrica contra las normas de la UE y no hablará más que de boquilla de las 58 reformas neoliberales exigidas por Bruselas. Su coalición quiere reducir los impuestos y tener un mayor déficit presupuestario primario.
Un gobierno medio populista de este tipo en Roma hace que sea aún menos probable que Alemania acepte una unión fiscal hamiltoniana, lo que permitiría que el Fondo de Recuperación se convierta en una tesorería de la UE. Complica mucho el uso de la herramienta antipropagación TPI. “El BCE no puede darle a Roma un cheque en blanco, y no puede seguir empujando los límites del financiamiento monetario de la deuda”, dijo el Sr. Dowding de BlueBay.
Por ahora, el BCE está sesgando los reembolsos de su cartera de bonos lejos de los Bunds y hacia los bonos italianos, y en una escala asombrosa. Esto tiene límites técnicos y es una clara violación de la cláusula de no rescate del Tratado de Maastricht cuanto más se prolongue.
El TPI se dio a conocer a principios de julio, pero los detalles aún no se han resuelto. Todavía no ha aparecido nada en el Journal Officiel y el instrumento no es legalmente válido hasta que lo haga.
David Marsh, jefe del Foro Oficial de Instituciones Monetarias y Financieras, dijo que hay preguntas sin resolver sobre quién asume el riesgo financiero de las intervenciones de TPI. No está claro si la herramienta constituye un riesgo fiscal y, por lo tanto, viola la soberanía presupuestaria del Bundestag alemán, y si es compatible con sentencias anteriores del tribunal constitucional alemán.
“El TPI solo se puede activar si hay contagio y muchos países están bajo presión”, dijo Peter Schaffrik de RBC Capital.
“Si llega el momento, el BCE estará allí para comprar deuda italiana. Pero, ¿podrían los diferenciales llegar a 300 primero? Sí podrían”, dijo.
El peligro real para Italia es que podría ser asfixiada lentamente por costos de endeudamiento insostenibles que se mantienen altos y que exponen las patologías subyacentes de la economía con el tiempo, hasta que algo se rompa.
El país tiene reservas de fuerza. La deuda privada es baja y los italianos poseen unos 12 billones de euros en ahorros y activos. Italia podría escapar en cualquier momento de su trampa de la deuda soberana confiscando una porción de la riqueza privada y confiscando los depósitos bancarios en la línea del recorte de Amato a principios de la década de 1990, o el corralito argentino .
Las posibilidades de que el próximo gobierno italiano contemple tal medida son nulas. Preferiría dejar de pagar a los acreedores extranjeros.
No hay comentarios:
Publicar un comentario